周一，華興資本發(fā)布了2021年上半年業(yè)績。從財(cái)報(bào)表現(xiàn)看，說一句驚艷也不過分。2021年上半年，華興資本的總收入與凈投資收益同比增長111%至24.58億元，經(jīng)營利潤同比增長200%至14.05億元，凈利潤同比增長202%至12.28億元。

從具體業(yè)務(wù)看，資管和投行兩大業(yè)務(wù)均有不俗表現(xiàn)，絲毫沒有受到上半年市場(chǎng)波動(dòng)影響。今年上半年，華興資本投資管理業(yè)務(wù)的收入同比增長105%至13.21億元，投資銀行業(yè)務(wù)也實(shí)現(xiàn)收入7.42億元，同比增長168%。

按公司管理層在電話會(huì)議里的說法，業(yè)績只是一個(gè)業(yè)務(wù)經(jīng)營的結(jié)果，不是原因。在華興本次業(yè)績高增長背后，我們明顯能夠看到華興這兩年在各條業(yè)務(wù)線的成長。無論是資管業(yè)務(wù)的持續(xù)發(fā)力，還是投行業(yè)務(wù)逐漸在港美股市場(chǎng)站穩(wěn)腳跟，都正在讓華興的未來逐漸清晰。

01資管業(yè)務(wù)同比翻倍背后

說起華興，很多人的第一印象是，中國一級(jí)市場(chǎng)最好的FA。但現(xiàn)在這個(gè)說法多少有些不準(zhǔn)確。從2021年半年報(bào)看，華興的資管業(yè)務(wù)占總收入比例已經(jīng)達(dá)到53%。換句話說，資管業(yè)務(wù)正在成為華興增長的重要驅(qū)動(dòng)力，甚至說當(dāng)下華興更像是一家資管公司。

資管業(yè)務(wù)占比提升，得益于資管業(yè)務(wù)本身的高速增長。2020年，華興的資管業(yè)務(wù)收入從6.03億元增長到137.41億元，同比增長127.8%。今年上半年，華興資管業(yè)務(wù)延續(xù)了去年的高增長。2021年上半年，資管業(yè)務(wù)收入從6.43億元增長到132.06億元，同比增長105.3%。

其實(shí)，資本市場(chǎng)對(duì)資管公司并不陌生，大名鼎鼎的黑石就是全球最大的資管公司。但如果你因此用黑石的邏輯去看華興，那你就大錯(cuò)特錯(cuò)了。具體來說，對(duì)比雙方的資管業(yè)務(wù)，華興的不同體現(xiàn)在兩點(diǎn)：

首先是，兩者的規(guī)模不同。眾所周知，管理費(fèi)是資管業(yè)務(wù)的重要收入來源，也直接與資管規(guī)模掛鉤。2020年第三季度黑石集團(tuán)總資產(chǎn)管理規(guī)模(AUM)為5844億美元（約39107億人民幣），而華興的資管規(guī)模只有超過610億人民幣。

巨大的資管規(guī)模差異背后，意味著完全不同的成長性。2019年末，黑石的管理資產(chǎn)規(guī)模(AUM)達(dá)5711億美元。到了今年二季度，黑石的總資產(chǎn)管理規(guī)模（AUM）為6840億美元，增長19.77%。反觀華興，2019年末華興的資管管理規(guī)模為342億元，到了今年二季度，華興的總資產(chǎn)管理規(guī)模為617．45億元，同比增長80.54%。拉長周期看，從2015年至2021年上半年，華興產(chǎn)生管理費(fèi)的資產(chǎn)規(guī)模復(fù)合增長率高達(dá)29%。

其次，受規(guī)模和投資策略差異，華興資管在投資回報(bào)率方面也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于黑石。根據(jù)華興中報(bào)顯示，截至2021年6月，華興已完成投資基金IRR平均為46%，而2020年中報(bào)黑石披露的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)IRR則只有14%。

高投資回報(bào)率的意義體現(xiàn)在兩個(gè)層面：一是相同資管規(guī)模下，華興的收入、利潤則會(huì)更高。這個(gè)邏輯不難理解。我們都知道，資管業(yè)務(wù)收入主要分為兩部分：管理費(fèi)和超額業(yè)績分成。前者與資產(chǎn)管理規(guī)模有關(guān)，后者則是投資機(jī)構(gòu)常說的Carry，與投資業(yè)績掛鉤。所以，即使資管規(guī)模相同，不同收益率也會(huì)帶來完全不同的收入和利潤。

二是給集團(tuán)帶來更高的資金利用效率。據(jù)我了解，華興未來將自有資金投資華興基金比例提高至

10%，進(jìn)一步提升公司整體的ROE水平。

也正是因?yàn)槿A興的資管業(yè)務(wù)強(qiáng)勁的盈利能力，推動(dòng)公司整體ROE從2019年末的4.9%，提升至2020年末的18.8%，2021年中報(bào)更是提高到39%。

除了資管業(yè)務(wù)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，還有一點(diǎn)需要重要說下。最近，美股市場(chǎng)波動(dòng)讓部分投資人對(duì)華興資管業(yè)務(wù)的項(xiàng)目退出前景有些擔(dān)憂。事實(shí)上，這個(gè)并沒有太大影響。

根據(jù)華興電話會(huì)議里的說法，目前在華興項(xiàng)目的退出路徑里，港股和A股的占比遠(yuǎn)大于美股，現(xiàn)在很多基金也不需要在美國市場(chǎng)退出。因此，美股市場(chǎng)對(duì)華興資管項(xiàng)目的退出影響并不大。拉長周期看，華興在資管業(yè)務(wù)上的長期表現(xiàn)仍然值得期待。

02投行業(yè)務(wù)邁向港美股一線行列

在本次半年報(bào)中，投行業(yè)務(wù)的高增長，也是華興另一大看點(diǎn)。從增速來看，華興上半年投行業(yè)務(wù)的增速，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過過去幾年該業(yè)務(wù)增速的平均水平。

拆解投行業(yè)務(wù)的收入結(jié)構(gòu)，不難發(fā)現(xiàn)，股票承銷業(yè)務(wù)是華興投行業(yè)務(wù)增長的主要驅(qū)動(dòng)力。2021年上半年，華興投行業(yè)務(wù)收入從去年同期的2.77億元增長到7.42億元，同比增長168%。其中，股票承銷業(yè)務(wù)收入從0.21億元增長到3.22億元，同比增長1411.9%。這背后是，華興投行業(yè)務(wù)在港美股市場(chǎng)的地位不斷提升。

拉長周期看，華興的投行業(yè)務(wù)地位提升體現(xiàn)在兩個(gè)層面：

從數(shù)量來看，2021年上半年華興完成港股IPO項(xiàng)目5個(gè)、美股IPO項(xiàng)目9個(gè)。按市場(chǎng)份額計(jì)算，

在港股市場(chǎng)，2021年上半年華興在港股市場(chǎng)IPO賬簿管理人里排名第6，中資承銷商排名中位列第3；在美股上次，2021年上半年美股IPO中資承銷商排名中位列第2。

從質(zhì)量來看，華興在港美股承銷項(xiàng)目中不乏明星項(xiàng)目，比如港股市場(chǎng)的快手、京東物流，以及美股市場(chǎng)的知乎。尤其在快手港股IPO項(xiàng)目中，華興更是擔(dān)任了快手的聯(lián)席保薦人、聯(lián)席全球協(xié)調(diào)人、聯(lián)席賬簿管理人及聯(lián)席牽頭經(jīng)辦人等一系列重要職位。

在投行領(lǐng)域，能否拿下明星項(xiàng)目，往往被視為一家投行競(jìng)爭(zhēng)力的直接體現(xiàn)。原因很簡(jiǎn)單，明星項(xiàng)目往往考驗(yàn)券商投行的多個(gè)能力。比如，通常一些明星項(xiàng)目會(huì)存在重大無先例的情況，或是屬于新興行業(yè)，這就要求和監(jiān)管層有良好互動(dòng)。另外，明星項(xiàng)目也往往伴隨著較大的融資規(guī)模，如何吸引到更優(yōu)秀的國際投資人，幫助企業(yè)完成更好地定價(jià)，對(duì)投行來說都是考驗(yàn)。

在過去的港股市場(chǎng)，中信里昂、中金公司是為數(shù)不多擁有極強(qiáng)承攬明星項(xiàng)目能力的中資券商。而從目前看，華興也正在進(jìn)入這一行列。

當(dāng)然，由于最近美股市場(chǎng)不確定性加大，也引起了部分投資人對(duì)華興這部分業(yè)務(wù)的疑惑。事實(shí)上，投資人不必過于擔(dān)心。據(jù)我了解，盡管從項(xiàng)目數(shù)量上說，華興美股IPO項(xiàng)目多于港股IPO項(xiàng)目，但從收入角度來說，港股IPO項(xiàng)目貢獻(xiàn)的收入占比要大于美股IPO項(xiàng)目。

03華興做好了進(jìn)入新周期的準(zhǔn)備

最近，外部環(huán)境不確定增加，但可以確定一點(diǎn)的是，作為曾經(jīng)新經(jīng)濟(jì)的典型代表，消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)公司草莽增長的時(shí)代已經(jīng)徹底過去。所有互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)都需要重新尋找自己在新時(shí)代的位置。在這個(gè)過程中，投資人自然很關(guān)心，橫跨一二級(jí)市場(chǎng)的華興，究竟將以怎樣姿態(tài)應(yīng)對(duì)外部環(huán)境的變化？

關(guān)于這個(gè)問題，我也從華興此次半年報(bào)找到了一些答案。在本次財(cái)報(bào)里，除了數(shù)字高速增長外，最大的亮點(diǎn)莫過于多元化帶來的抗周期性提升。從兩個(gè)方面闡述：

一是隨著華興在資管、投行各條業(yè)務(wù)線均有突破，使得其營收結(jié)構(gòu)更加均衡。

2021年中報(bào)華興資管、投行、華興證券、其他收入分別占總收入53%、30%、15%和2%。而在2017年末，華興資管、投行和其他收入分別占比收入26%，66%、和8%。以下為華興這幾年各項(xiàng)業(yè)務(wù)收入占比變化圖：

可以看出，華興現(xiàn)在收入結(jié)構(gòu)較之前幾年要平衡的多，現(xiàn)在就是某項(xiàng)業(yè)務(wù)短期業(yè)績出現(xiàn)較大波動(dòng)，對(duì)整體業(yè)績影響也會(huì)很有限，這也一定程度上提高了公司的業(yè)績?cè)鲩L持續(xù)性、可預(yù)測(cè)性。

在業(yè)務(wù)高速發(fā)展的同時(shí)，企業(yè)的融資能力得到進(jìn)一步增強(qiáng)。今年上半年，華興的債券融資也首次完成落地，這意味著公司的債務(wù)融資能力實(shí)現(xiàn)了實(shí)質(zhì)性突破。在提升ROE的同時(shí)，極大增強(qiáng)公司的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

二是從資本服務(wù)產(chǎn)業(yè)方向看，華興也早已完成切換。截至目前，在智能智造、科技及產(chǎn)業(yè)升級(jí)、醫(yī)療健康等領(lǐng)域均以深度布局，且各個(gè)領(lǐng)域皆有明星項(xiàng)目落地。例如，智能制造領(lǐng)域的理想汽車、黑湖制造；健康醫(yī)療領(lǐng)域的微創(chuàng)醫(yī)療；新消費(fèi)領(lǐng)域的泡泡瑪特等等。

其中，華興在2016年連續(xù)A輪、A+輪下注理想汽車，最近兩年得益于新能源汽車需求爆發(fā)，華興獲得了超高的回報(bào)。這也側(cè)面反映出，華興資管具有超前的戰(zhàn)略眼光。

更重要的是醫(yī)療健康、智能制造、新消費(fèi)等等都是產(chǎn)業(yè)持續(xù)升級(jí)中，政策大力支持發(fā)展的產(chǎn)業(yè)，這也為公司業(yè)績?cè)鲩L提供了支撐。上述的布局調(diào)整，也使華興能夠更從容地應(yīng)對(duì)接下來的產(chǎn)業(yè)周期變化。

從這個(gè)角度上說，華興已經(jīng)做好了進(jìn)入新周期的準(zhǔn)備。而這也將成為開啟華興未來業(yè)績高速增長的一把“鑰匙”。

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